云铝股份(000807.CN)

云铝股份(000807):新建产能稳步释放 业绩持续上升可期

时间:20-08-26 00:00    来源:中信证券

公司2020 年上半年实现归母净利润2.43 亿元,同比上升51.38%,铝价波动不改公司成长属性。未来两年电解铝产量释放支撑公司业绩增长,清洁能源使用与电价下降带动公司成本改善,成本竞争优势凸显。给予公司2021 年18 倍PE 估值,维持目标价8.35 元,维持“买入”评级。

2020 年H1 归母净利润同比上升51.38%。公司2020 年H1 实现营业收入/归母净利润120.68/2.43 亿元(同比分别变动11.28%/51.38%),其中扣非归母净利润为1.07 亿元,同比增长14.69%。业绩上升主要因素:1)公司上半年加块推进云铝海鑫、云铝溢鑫、云铝文山水电铝项目等重点项目建设,新项目开始贡献产量;2)非公开增发后财务结构改善,财务费用同比下降29.5%;3)全要素对标,各生产环节极限降本的成效显著。

主营业务毛利率小幅上升,财务费用下降至盈利能力释放。公司2020 年H1 生产原铝105.39 万吨,同比增长21.7%,主要是新建电解铝产能开始贡献产量+疫情期间基本满产满销。2020 年H1 公司电解铝+铝加工产品共实现毛利润15.13 亿元,对应毛利率12.7%,同比增长0.6 个百分点,主要原因为铝价反弹与生产成本下降。受益于2019 年下半年非公开增发后财务费用的下降,2020年H1 公司三费率9.14%,同比下降0.82 个百分点,助力业绩稳步释放。

产能扩张叠加成本改善,支撑业绩持续增长。鹤庆二期24 万吨、昭通二期35万吨、文山铝业50 万吨电解铝项目计划于2020 年投产,公司有望形成第一阶段323 万吨电解铝产能。第二阶段公司规划2023 年形成氧化铝产能300 万吨/年、水电铝产能420 万吨/年的规模。同时国家和云南省先后颁布实施一系列扶持政策,有助于促进公司构建低成本清洁能源竞争优势。经测算公司电解铝产能的加权平均电价有望从2019 年的0.336 元/度降至2022 年的0.3 元/度,预计2022 年公司电解铝的行业成本分位将从目前的50%前移至20%,成本竞争优势进一步凸显。

预计铝价持续强劲,电解铝行业利润具备可持续性。现货铝价自3 月底持续反弹至14000 元/吨,电解铝行业利润由负转正并持续拉阔,最高突破1700 元/吨,预计未来一年电解铝的平均利润有望维持在1000 元/吨。核心影响因素:1)金九银十的消费旺季来临,2)电解铝新投产能延后致实际产量贡献有限,3)供需基本面阶段性错配,目前电解铝社会库存处于76 万吨的低位。

风险因素:宏观经济增速超预期下行;铝消费改善不及预期;国内或海外氧化铝生产扰动;水电价格波动;公司实际投产进度不及预期。

投资建议:电解铝行业利润有望维持,公司单吨净利持续拉阔,叠加产量高确定性增长,有望推动公司业绩快速上升。我们维持公司2020-2022 年净利润预测为9.43/14.5/22.8 亿元,对应EPS 为0.30/ 0.46/0.73 元/股。给予公司2021年18 倍PE,维持目标价8.35 元,维持“买入”评级。