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云铝股份:关注明年电解铝利润修复机会

发布时间:2018-12-28    研究机构:招商证券

事件:

2017年供给侧改革政策发布推动股价大涨,但现实高库存低消费造成了2018年股价大跌62%,并刷新2015年下半年的低点。四季度电解铝全行业大面积亏损,预计年内公司难有正收益。料明年电解铝基本面持续改善,氧化铝价格预期走弱,因此电解铝企业利润料将修复,当前股价新低,给予“强烈推荐-A”评级。

评论:

1、看好电解铝利润修复:2018年国内铝社会库存超预期下降,国外保持百万吨缺口。受益供给侧改革,预计2019年电解铝供需基本面继续去库存。而氧化铝由于产能集中投放,原料供应紧张转充裕,价格预期走弱。2018年电解铝全行业中枢值亏损,预计2019年成本走弱支撑利润修复。

2、公司电解铝产能高速扩张:当前公司原铝产能158万吨/年。鲁甸70万吨/年项目一期35万吨/年的一段已经投产,预计2019年一期将达产。鹤庆溢鑫21.04万吨和文山水电铝50万吨/年项目预计2019年投产。2019年末,公司产能预计264万吨/年,权益产能224万吨/年,增幅67%。2020年产能增至300万吨/年,权益产能249万吨/年。

其中鲁甸70万吨水电铝项目预计享受0.28元/千瓦时的优惠电价,大幅低于2017年0.343元/千瓦时的电价,70万吨产能对应利润增厚6亿元/年。

3、水电铝助公司规避铝行业政策约束:未来政策2个关注点:自备电厂清查缴纳政府性基金和交叉补贴,电解铝企业推行碳交易。运行产能中接近70%配备自备电厂,其中接近三成孤网运行。一旦对自备电厂全面征收政府性基金,0.2-0.5元/千瓦时的政府性基金将显著推高全行业生产成本。公司绿色践行,以水电为主,助公司受益该政策。

4、推荐逻辑:预计明年公司氧化铝35%自给率,氧化铝价格下跌助益修复公司盈利。氧化铝价格下跌100元/吨,公司对应增厚2.4亿元利润。此外,鲁甸70万吨/年项目预计享受优惠电价0.28元/千瓦时,对应2017年公司平均电价0.343元/千瓦时,满产情况下对应增厚利润6亿元。拟定增投资项目文山中低品位铝土矿综合利用项目,将为公司扩张铝土矿产量,同时压缩生产成本。

测算2018年公司亏损5千万。考虑明年氧化铝价格走弱,又是公司产能提升最大的一年,预计2019年将实现6.7亿元净利润,对应PE 只有15倍、EPS0.26元。低股价,安全边际高,给予“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示:电解铝供给侧改革执行不及预期,铝价不及预期;公司在建工程进展不及预期;电价上调。

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